中富证券_中富证券地扯

仲景时:景气向上,市场修复可期。

复盘过去15年,券商行情年年岁岁“花”相似,行情启动的四个共性条件:

1)较充足的流动性:.六次市场事件的背景下,出现了五次降息和RRR降息虽然2006-2007年市场没有宽松的货币政策,但机构和个人投资者加速入场,流动性充足。

2)好或向好的业绩:市场六次上涨的背景下,券商板块的业绩,包括业绩高涨幅、业绩拐点或新政策带来的业绩增量预期,均处于良好或改善状态。每一轮行情中领涨的个股也与业绩增长密切相关。2015年之前,经纪业务占比高、弹性大的券商领涨,主要是因为2015年之前经纪业务收入占比超过50%,2010年之前甚至超过70%,成交量放大导致的型行情明显。

随着经纪业务的逐渐式微、佣金率的不断下降以及创新业务的积极发展,2018年以来,投资银行、金融机构等其他业务驱动型券商领涨。成交量放大的作用逐渐减弱,型市场转变为型和型共振市场。

3)积极的行业政策:,六大市场事件的背景下,积极的产业政策不仅能带来业绩增量的预期,还能提振市场情绪,进而提振提升估值。

4)估值在历史低位:"s六大行情的背景下,券商板块的PB估值低于过去五年的平均值,而PE估值低于或等于过去五年的平均值。根据以往的市场估值修复,每一轮估值修复的程度与ROE水平密切相关。2007年行业ROE超过40%,PB最大17.7倍,PE超过100倍。2018年,行业ROE为3.5%,提升, PB仅为1.8倍,提升, PE为39倍,因此ROE仍然是券商的估值中心。

当前所处的环境:

自2021年3月以来,1)经济环境:的采购经理人指数有所下降。2021年8月,多项经济数据回落,经济下行压力加大。

2021年7月,2)流动性环境:将法定存款准备金率下调50个基点。在没有炒房、破汇率、动存款的背景下,资金持续流入股市。2020年以来,新投资者数量一直处于较高水平。2020年基金公募规模同比增长35%,1H21基金公募规模较年初增长16%。

3)行业政策:"s产业政策宽松,资本市场改革继续推进。2021年9月,宣布成立北方交易所。

4)行业业绩:"s 2020/1 h121行业净利润同比增速分别为28%/9%,代购、投行、金融服务收入增速相对较高。020和1H21的年化净资产收益率分别为6.8%和7.7%。

目前,5)板块估值:券商板块PB估值为1.62倍,较过去10年均值低1.9倍;PE估值为21倍,比过去5年的平均水平低25倍。与半导体板块近五年PE估值相差80%,估值分化明显。

当前与历史环境相似之处:

1)流动性较充裕:"s经济下行的背景下,货币政策稳中有松,房地产、银行存款、外资等增量资金纷纷入市。

2018年以来,2)业绩持续向好:"s行业ROE持续上升。

3)行业政策积极:"s资本市场改革不断推进,北交所等政策积极出台。

目前4)估值修复空间充足:券商板块的市盈率(1.62倍)位于2016年以来的35%分位数,低于2020年估值中心(1.82倍);但上市券商盈利能力持续提升,2021年H1ROE均值由去年同期的4.5%提升至5.2%,全年ROE有望达到10%,创2015年以来新高。基于PB-ROE估值框架,我们认为券商板块的市盈率与其盈利能力不匹配,市盈率存在修复空间。

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